La réalité du compromis


Suite au résultat des élections législatives françaises, je vous prie de trouver ci-après un analyse macro-économique internationale que je partage globalement. Il me parait aussi difficile, pour l'instant, d'en tirer d'autres conclusions.


"Les élections législatives en France placent le gouvernement dans une situation nettement plus précaire que précédemment. Sans majorité absolue, il devra chercher des compromis et des alliances au gré des événements, ce qui va rendre le processus législatif plus long et plus incertain, en particulier pour les réformes peu populaires. Dans un contexte de durcissement des conditions financières, cela risque d'avoir des conséquences sur le spread de taux souverains entre la France et l'Allemagne en le maintenant autour de 50 pb. La capacité du gouvernement à répondre aux urgences économiques risque également d'être mise à mal alors que la crise énergétique s'aggrave. La décision de la Russie de couper plus encore l'approvisionnement en gaz complique grandement la reconstitution des stocks en vue de l'hiver. Si la France n'a pas réagi, l'Allemagne a annoncé hier relancer ses centrales à charbon et préparer des mesures de rationnement, notamment pour l'industrie, ce qui constituera un frein important à la reprise économique et laisse craindre une croissance très faible au cours des prochains trimestres. Aux Etats-Unis également, les craintes sur la pérennité du cycle économique se renforcent. Le gouvernement réfléchit à des mesures pour freiner l'inflation (suppression des droits de douane ou gel des taxes sur l'énergie), ce qui préserverait le pouvoir d'achat des ménages tout en soulageant la Fed. Cette dernière n'a pas l'intention d'infléchir son resserrement monétaire mais espère toujours éviter une récession comme l'a rappelé Loretta Mester. Les élections législatives en France placent le gouvernement dans une situation nettement plus précaire que précédemment. Sans majorité absolue, il devra chercher des compromis et des alliances au gré des événements, ce qui va rendre le processus législatif plus long et plus incertain, en particulier pour les réformes peu populaires. Dans un contexte de durcissement des conditions financières, cela risque d'avoir des conséquences sur le spread de taux souverains entre la France et l'Allemagne en le maintenant autour de 50 pb. La capacité du gouvernement à répondre aux urgences économiques risque également d'être mise à mal alors que la crise énergétique s'aggrave. La décision de la Russie de couper plus encore l'approvisionnement en gaz complique grandement la reconstitution des stocks en vue de l'hiver. Si la France n'a pas réagi, l'Allemagne a annoncé hier relancer ses centrales à charbon et préparer des mesures de rationnement, notamment pour l'industrie, ce qui constituera un frein important à la reprise économique et laisse craindre une croissance très faible au cours des prochains trimestres. Aux Etats-Unis également, les craintes sur la pérennité du cycle économique se renforcent. Le gouvernement réfléchit à des mesures pour freiner l'inflation (suppression des droits de douane ou gel des taxes sur l'énergie), ce qui préserverait le pouvoir d'achat des ménages tout en soulageant la Fed. Cette dernière n'a pas l'intention d'infléchir son resserrement monétaire mais espère toujours éviter une récession comme l'a rappelé Loretta Mester. Une Assemblée nationale fragmentée en France. Les élections législatives françaises n'ont pas permis de constituer une majorité absolue à l'Assemblée nationale, en particulier pour la coalition présidentielle « Ensemble » qui obtient 246 sièges (vs 289 sièges nécessaires pour gouverner seul). Plusieurs forces d'opposition ont émergé à l'issue du second tour des élections législatives hier soir avec 142 sièges pour l'alliance de gauche (NUPES), 89 sièges pour le Rassemblement national, 64 sièges pour Les Républicains (LR) et 13 sièges pour les divers gauche. L'écart pour une majorité absolue est de taille pour Emmanuel Macron et le gouvernement qui devront nécessairement trouver des alliances au Parlement pour valider les textes de loi ces prochains mois afin d'éviter que le pays se retrouve en état de paralysie politique. La probabilité d'une absence de majorité absolue semble cependant avoir été en partie intégrée dans la faiblesse récente de l'euro face au dollar qui n'évolue que peu ce matin tout comme les taux souverains français qui s'écartent très légèrement avec ceux allemands ce matin (+2 pb sur le spread à 10 ans). La monnaie unique pourrait toutefois être pénalisée davantage par le risque de blocage politique, qui continuera également de soutenir une prime de risque sur les obligations souveraines françaises, maintenant le spread de taux souverains avec l'Allemagne à un niveau plus élevé (autour de 50 pb selon nous). La possibilité de signer un accord de législature avec un groupe afin de garantir une majorité absolue a été évoquée, avec LR notamment, mais le chef du parti, Christian Jacob, s'y est opposé à ce stade. Deux options restent donc sur la table pour gouverner ces prochains mois: construire des majorités « au cas par cas » en fonction des projets de loi ou passer certains textes via l'article 49.3 de la Constitution (adoption d'un projet de loi sans vote à l'Assemblée). Rappelons toutefois que cette procédure est limitée : 1/ Au projet de loi de finances et au projet de financement de la sécurité sociale, 2/ Pour les autres projets de loi en débat à l'Assemblée nationale, elle ne peut être utilisée qu'une seule fois par session parlementaire (d'octobre à juin). Là encore, la tâche pourrait s'avérer difficile pour le gouvernement si les partis d'opposition s'entendent pour valider une motion de censure (déposée par au moins 58 députés et validée à la majorité absolue) afin de bloquer l'article 49.3 ou forcer le gouvernement à démissionner. En dernier recours, Emmanuel Macron pourrait dissoudre l'Assemblée nationale grâce à l'article 12 de la Constitution, une option qui est d'ores et déjà évoquée au sein de l'exécutif pour « dans un an ». Plusieurs critères doivent être respectés : les élections législatives doivent avoir lieu entre 20 à 40 jours après l'annonce, et aucune autre dissolution ne peut avoir lieu dans l'année qui suit. Notons cependant que la question du délai à respecter pour dissoudre l'Assemblée nationale pose débat aujourd'hui parmi les constitutionnalistes. Dans tous les cas, Emmanuel Macron devra s'assurer qu'il n'essuiera pas un échec dans le cas d'une dissolution avec un nouveau vote défavorable de la part des Français. La situation qui se dessine risque donc de jouer négativement sur les perspectives. Alors que l'économie est en plein ralentissement du fait de l'inflation et des problématiques des chaines d'approvisionnement, un soutien budgétaire reste nécessaire pour réduire le choc pour le pouvoir d'achat et limiter les faillites d'entreprises. Si aucun compromis n'émerge entre les différents partis, le ralentissement pourrait être un cran plus marqué qu'attendu. L'Allemagne prend des mesures face au risque de coupure du gaz russe. Face aux arrêts d'approvisionnement depuis la semaine dernière via le pipeline Nordstream (-60% pour l'Allemagne), le gouvernement allemand a été forcé de réagir alors qu'il reste encore dépendant de la Russie pour environ un tiers de ses besoins en gaz, dont une grande partie sert à produire de l'électricité outre-Rhin. Le ministre de l'Economie et du Climat, Robert Habeck, a annoncé dimanche des mesures à la fois du côté de l'offre, en relançant les centrales à charbon encore en réserve (cette énergie avait déjà fourni 31,5% de la production électrique au 1er trimestre), mais aussi du côté de la demande en incitant les industriels à réduire leur consommation, via un système de ventes aux enchères leur permettant de revendre le gaz non utilisé. D'autres options sont également en réflexion, comme la réduction de la température dans les logements par voie législative (alors que ceci constitue une recommandation seulement). Ces mesures, ainsi que de nombreuses autres déjà prises dans le reste du monde (Australie, Pakistan, Californie, Espagne.), témoignent du risque croissant que fait peser une disponibilité de plus en plus réduite de l'énergie sur l'activité, avec des restrictions imposées pour éviter des coupures brutales et non anticipées. Ceci alimentera la réduction des perspectives de croissance, notamment en zone euro, encore largement sous-estimée selon nous par le consensus et les institutions internationales (dont les banques centrales). Toutefois malgré ces risques conjoncturels, le maintien de pressions inflationnistes très fortes forcera les banques centrales à poursuivre dans leur resserrement monétaire, ce qui alimentera la hausse progressive des taux d'intérêts. Par ailleurs, le recours massif au charbon pourrait encore renforcer le prix de la tonne de CO2 avec un impact direct sur l'ensemble des industries. Aux Etats-Unis, le gouvernement souhaite intervenir pour soutenir les ménages. Face aux craintes relatives au ralentissement économique et aux pressions inflationnistes qui se multiplient, le gouvernement américain préparerait des mesures de soutien du pouvoir d'achat des ménages, dont notamment le gel temporaire des taxes fédérales sur les carburants, lesquelles s'élèvent à 18,4 cents par gallon (un niveau faible au regard du prix du gallon d'essence qui a dépassé 5$) ou la révision des tarifs douaniers avec la Chine. Ces mesures permettraient de réduire les pressions inflationnistes, laissant ainsi davantage de marges de manœuvre à la Fed dans son resserrement monétaire, alors que l'institution est déterminée à faire de l'inflation sa priorité au cours des deux prochaines années. Raphael Bostic a déclaré ce weekend que la banque centrale ramènerait l'inflation à la cible de 2% quoi qu'il en coûte. Ceci a été rappelé par la présidente de la Fed de Cleveland, Loretta Mester, mais elle a également indiqué que l'institution souhaitait éviter d'emmener l'économie américaine en récession. Il s'agit en effet d'une crainte croissante de la part des investisseurs financiers et ceci risque d'être alimenté par le ralentissement progressif des indicateurs économiques au cours des prochains mois. Mentionnons d'ailleurs le signal défavorable envoyé par le modèle de la Fed de New York, anticipant une probabilité élevée (80%) d'une croissance négative en 2022 et en 2023. Nous considérons toutefois que l'économie américaine devrait ralentir progressivement alors que les carnets de commandes des entreprises américaines restent bien remplis et que le pouvoir d'achat des ménages y est bien mieux protégé qu'en Europe (et le soutien à venir du gouvernement américain pourrait renforcer cette situation)."

François Duhen

Chef économiste et Stratégiste CIC Market SolutionsAchevé de rédiger à 7h30 le 20/06/2022 par CIC Market Solutions

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